Risk ve belirsizlik (risk and uncertainty) kelimeleri günlük piyasa dilinde sıklıkla birbirinin yerine kullanılan kavramlardır. Birçok yatırımcı ve piyasa profeyoneli ikisi de aynı kapıya çıkar düşüncesiyle hangisi kulağına hoş gelirse onu kullanmaktan çekinmez. Ancak bu ikisi literatürde birbirinden tamamen ayrılmıştır; risk kavramı geriye dönük, belirsizlik kavramı ise gelecekle ilgilidir.

Finans literatüründe kullandığımız risk gerçek hayattakinden oldukça farklı, ölçülebilen bir kavramdır ve en basit tanımıyla değişkenliği ifade eder. Yani geçmiş dönemdeki gerçekleşmiş finansal verilerin ortalamasının çevresinde ne kadar dağınık olduğunu gösterir. Geçmiş borsa verilerini kullanarak kolayca standart sapma ya da varyans hesaplayabiliriz.

Peki ama bulacağımız sayılar yatırımcı açısından ne ifade eder? Örneğin İMKB100'ün haftalık ortalama getirisi (yani beklenen getiri) 0'a yakın, standart sapması (yani risk) %7,5 civarında dediğimiz zaman yatırımcının ne anlamasını bekleyebiliriz? İstatistik diliyle borsa bu hafta boyunca %96 ihtimalle %15'e kadar düşebilir ya da %15'e kadar yükselebilir! Böylesine geniş bir aralıkta tahmin vermenin pratikte kimse için bir faydası yoktur. Tercümesi; "Burada herşey olabilir, borsa inebilir, çıkabilir, sen en iyisi git bir loto kuponu doldur..." demek gibi bir şeydir bu!

Etkin piyasalar hipotezinin babası Fama ile yapılan bir ropörtajda profesöre DowJones endeksinin tepe yaptığı zamanlarda önümüzdeki bir yıl için borsa beklentisini soruyorlar. "Benim beklentim her zaman geçmiş yılların ortalamasıdır, ancak Wall Street son 10 yıldır ortalamaların çok üzerinde performans gösteriyor, bu yıl da çok altında kötü performans gösterebilir" diyor. Teori ile tutarlı güzel bir cevap!

Yatırımcılar karar verirken geçmiş datanın istatistiksel sonuçlarından faydalanabilirler. Uzun zaman aralıklarında oluşan belirli fiyat kalıpları gerçektende kolay kolay değişmez. Diğer taraftan önümüzdeki 1 hafta, 1 ay, 1 yıl için yatırım kararı vermeye çalışan bir yatırımcı "beklenen getiri" ve "risk" gibi süslü finansal terimlerden medet umabilir mi?

Gelecekteki olasılıklara göre düşünmek zordur. Finansal anlamda risk ne kadar geçmişle ilgili ise belirsizlik de o kadar gelecekle ilgilidir. Belirsizliğin geleceğe dönük bir kavram olarak objektif rakamlarla ölçülebilmesi de çok zordur. Örneğin, içinde bulunduğumuz şu günlerde başta savaş olmak üzere çok fazla belirsizlik kaynağı bulunmaktadır. Değil bu olaylara tek tek olasılıklar vermek, her birini kendi başına tanımlamak bile oldukça güçtür. Tversky ve Shafir yazdıkları bir makalede kişilerin böyle durumlar için karar verirken sonuçsuz akıl yürütme dedikleri bir düşünme biçiminden söz ediyorlar.

Bu tarz düşünme şeklinin özelliği belirsiz bir gelecekte bir takım olayların gerçekleşmesi durumunda ne gibi sonuçlara varılacağının, nasıl tepki verileceğinin kişilerce yeterince açık düşünülememesidir. Yani yatırımcıların çoğu genellikle olaylar gerçekten yaşanmadan karar verememektedirler.

Geçtiğimiz aylarda, 4 Kasım seçimleri öncesi ve sonrası yaşadığımız piyasa hareketleri ve yatırımcı davranışları Tversky ve Shafir'in sonuçsuz akıl yürütme dedikleri durum için güzel bir örnek olur diye düşünüyorum. Seçim gibi önceden üzerinde konuşulmuş, uzun uzun tartışılmış bir takım olaylar için bile alınacak kararlar yukarıda bahsettiğimiz duyguyla gölgelenir ve piyasa hareketlenince yatırımcılar genellikle önceden iyi düşünüp hazırlandıklarını gösterir biçimde davranmazlar.

Belirsizlik çok yükseldiği zamanlarda doğal olarak işlem hacmi de tükenecektir çünkü yatırımcı son derece mantıklı düşünse bile karar vermek istemeyecektir. Belirsizliği azaltan haberler geldikçe ve o haberler için neler hissettiğini gördükçe yatırımcı karar verebilir duruma gelir. Bu durumda haberi duymadan önce veremeyeceği kararları artık verebilir duruma gelmiştir. Yatırımcı çoğunlukla borsa için kendi duygu ve eğilimlerini ancak fiyat değişiklikleri gerçekleştikten sonra keşfeder.

Diğer yandan belirsizliği azaltan gelişmelerle birlikte borsa hareketlenir ve çok süratli davranır. Yatırımcının kendi duygularını keşfedip ikna olmasını beklemez! Örneğin borsanın %100 yükseldiği ve toplam 100 gün süren kısa bir ralli düşünün, zaten toplam yükselişin %80'i en fazla 20 gün içinde gerçekleşecektir*. Kendini dinlemeye, fiyat seviyelerini rasyonalize etmeye vakit yoktur, olasılıklar önceden düşünülmeli, buna göre önceden verilmiş olan kararlar da mekanik olarak uygulanmalıdır.

Sonuçsuz akıl yürütme girdabına düşmüş akıllı yatırımcı için en büyük tehlike fiyatlar aniden süratle yükselmeye veya düşmeye başladığında kararsız kalmaktır. Akıllı para bu durumu önceden düşünmüş ama yanında bir çok şey daha düşünmüş olduğu için karar verememiştir! Zaten tehlikeli durum da buradadır, donanımı daha düşük olan amatör yatırımcı böyle durumlarda karar verirken sadece 1-2 değişkenden etkilenirken profesyonel yatırımcı 10-20 tane değişkenin etkisi altındadır. Sonuç olarak her ikisi de aynı şeyle ikna olurlar; süratle değişen fiyatlarla... Sonrasındaki adımda değişen fiyat seviyelerini akıllıca sebeplerle rasyonalize edip pozisyonunu değiştirenler ise en büyük hatayı yaparlar, çünkü rasyonalize ettikleri fiyatlardan tersine bir hareket olursa "akıllı-mantıklı" bir karar vermiş olduklarından yine süratli hareket edemez ve terste kalırlar.

Her ne kadar gelecekteki olasılıklara göre düşünmek zor olsa da amatör ya da profesyonel bütün yatırımcılar yüksek belirsizlik ortamlarında hareketsiz kalmayı seçseler de, belirsizliği azaltacak olayların gelişmeye başladığı anda nasıl davranacaklarını çok iyi planlamış olmalıdırlar. Yoksa borsanın yüksek dalgaları arasında savrulup dururlar. Hitchcock'un dediği gibi; "Korku patlamada değil onun beklenmesinde vardır."

31.01.2003, Levent